《法治日報》記者 辛紅 《法人》見(jiàn)習記者 岳雷

憑借“始祖鳥(niǎo)平替”的精準定位，伯希和戶(hù)外運動(dòng)集團股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“伯希和”）乘戶(hù)外消費東風(fēng)，在過(guò)去幾年實(shí)現了業(yè)績(jì)快速增長(cháng)。如今，這家公司正式向港交所遞交上市申請。

對資本市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，在關(guān)注公司業(yè)績(jì)增長(cháng)故事的同時(shí)，必將嚴格審視其增長(cháng)質(zhì)量與持續底色。如公司究竟是繼續依賴(lài)營(yíng)銷(xiāo)驅動(dòng)、追隨市場(chǎng)熱點(diǎn)，還是沉心構建產(chǎn)品與品牌的核心壁壘？這一選擇將決定其能否從現象級的“網(wǎng)紅”產(chǎn)品，蛻變?yōu)榫哂谐志蒙Φ某墒炱放?。因此，此番IPO之路不僅是伯希和發(fā)展成果的資本認證，更是對其發(fā)展模式的深度考驗。

“平替”的盛名與隱憂(yōu)

“山頂都是伯希和，山下遍地始祖鳥(niǎo)”——這句社交網(wǎng)絡(luò )上的戲言，精準勾勒出了伯希和崛起的市場(chǎng)圖景。三年賣(mài)出超380萬(wàn)件沖鋒衣、凈利潤增長(cháng)逾十倍、復合年均增長(cháng)率超過(guò)116%，這匹從安徽亳州走出的戶(hù)外運動(dòng)品牌“黑馬”，迅速闖入資本市場(chǎng)視野。剖析伯希和爆發(fā)式增長(cháng)的核心邏輯發(fā)現，其精準捕捉到了戶(hù)外消費大眾化進(jìn)程中的市場(chǎng)節點(diǎn)。

11月7日，山東青島一家始祖鳥(niǎo)門(mén)店。 CFP

近年來(lái)，戶(hù)外生活方式的興起為伯希和提供了廣闊空間。在剛結束的“雙11”大促中，運動(dòng)戶(hù)外品類(lèi)延續高增長(cháng)態(tài)勢，第三方電商數據機構久謙中臺報告顯示，該品類(lèi)以268%的爆發(fā)系數領(lǐng)跑全行業(yè)增長(cháng)，市場(chǎng)熱度與實(shí)際銷(xiāo)售表現均十分突出。

然而，真正的增長(cháng)催化劑在于伯希和以專(zhuān)業(yè)性“平替”的精準定位。作為本土戶(hù)外品牌，伯希和一直被稱(chēng)為“始祖鳥(niǎo)平替”，主打千元以下市場(chǎng)，產(chǎn)品定價(jià)僅為始祖鳥(niǎo)同類(lèi)產(chǎn)品的1/10至1/5。

在高性能戶(hù)外服飾領(lǐng)域，國際頂尖品牌的高溢價(jià)與大眾市場(chǎng)需求之間存在明顯價(jià)格差異。伯希和以數百元定價(jià)，通過(guò)采用與高端品牌相似的功能性面料（如eVent、GORE-TEX等知名防水膜技術(shù)的類(lèi)似或合作開(kāi)發(fā)面料）和對標設計，成功塑造了“極致性?xún)r(jià)比”的市場(chǎng)形象。這一策略恰好契合當前消費趨勢。

可選消費品分析師陶桃認為，越來(lái)越多的消費者在戶(hù)外裝備上呈現“專(zhuān)業(yè)主義”傾向，同時(shí)對價(jià)格保持敏感?！安：屠贸墒旃満蛧H品牌已完成的市場(chǎng)教育，以‘平替’概念迅速撬動(dòng)需求，尤其在社交媒體和內容電商的助推下，這種‘花小錢(qián)辦大事’的敘事極具穿透力?！?/p>

與這一定位相呼應的是，伯希和高舉高打的流量營(yíng)銷(xiāo)。從歌手楊坤到演員成毅，伯希和持續升級明星代言陣容，其目標明確：在短時(shí)間內建立廣泛品牌認知、獲取信任背書(shū)，并將流量高效轉化為銷(xiāo)售。2024年，伯希和簽約成毅后，曾創(chuàng )下14小時(shí)線(xiàn)上銷(xiāo)售額突破6000萬(wàn)元的紀錄，再次印證了該策略的有效性。

不過(guò)，這一路徑也暗藏長(cháng)期發(fā)展的隱憂(yōu)。陶桃強調，“平替”定位在啟動(dòng)期是高效的獲客手段，但隨著(zhù)品牌發(fā)展，可能成為限制向上的天花板?！皩⑵放棋^定在追隨者和性?xún)r(jià)比象限，難以建立獨特的品牌溢價(jià)和深層情感連接。一旦消費風(fēng)向變化或用戶(hù)尋求升級，品牌忠誠度將面臨考驗?！?/p>

財務(wù)數據進(jìn)一步揭示了上述發(fā)展模式下可能面臨的業(yè)績(jì)增長(cháng)瓶頸。招股書(shū)顯示，2024年，伯希和的研發(fā)開(kāi)支約為3200萬(wàn)元，僅占全年營(yíng)收的1.8%。與那些以技術(shù)創(chuàng )新構筑壁壘的國際專(zhuān)業(yè)戶(hù)外品牌相比，這一投入強度明顯偏低，表明公司在核心技術(shù)積累上的投入相對有限。

一位資深券商分析師評價(jià)道：“其增長(cháng)更多依賴(lài)外部潮流紅利和營(yíng)銷(xiāo)杠桿，而非內生的品牌護城河。公司目前的優(yōu)勢主要體現在對成熟供應鏈的整合與成本控制，而非源頭創(chuàng )新。這種模式下，產(chǎn)品同質(zhì)化風(fēng)險日益凸顯?！?/p>

此類(lèi)風(fēng)險已在市場(chǎng)顯現。記者在各大電商平臺搜索“沖鋒衣”，類(lèi)似定位和功能的產(chǎn)品正快速增加?！爱敿夹g(shù)門(mén)檻被供應鏈逐步消化后，行業(yè)競爭正從基礎功能轉向品牌內涵的深度較量?！痹撊倘耸恐毖?。

另一個(gè)關(guān)于企業(yè)發(fā)展的根本問(wèn)題同樣值得關(guān)注：當消費者為“始祖鳥(niǎo)平替”或“成毅同款”買(mǎi)單時(shí)，伯希和品牌自身的核心價(jià)值究竟是什么？是國際大牌的影子、是明星代言的光環(huán)、還是其自身不可替代的產(chǎn)品力與品牌精神？

在陶桃看來(lái)，當戶(hù)外消費回歸理性，“平替”的新鮮感逐漸褪去，品牌將面臨真正的價(jià)值考驗。如何從“制造性?xún)r(jià)比”轉向“定義新價(jià)值”，這要求品牌完成從“流量驅動(dòng)”到“心智認同”的躍遷。這不僅需要持續加強研發(fā)投入，建立自主的核心材料或工藝技術(shù)庫，更需要講述一個(gè)超越“替代誰(shuí)”的獨立品牌故事。

品類(lèi)與渠道亟需“雙重突圍”

伯希和招股書(shū)呈現的亮眼增長(cháng)背后，面臨兩大戰略挑戰：如何降低對沖鋒衣單一品類(lèi)的過(guò)度依賴(lài)，以及如何實(shí)現從線(xiàn)上優(yōu)勢向線(xiàn)下渠道的高質(zhì)量擴張。這兩大課題的解決路徑，將直接關(guān)系到公司長(cháng)期發(fā)展的韌性及其上市后的估值空間。

盡管招股書(shū)顯示，伯希和的產(chǎn)品線(xiàn)覆蓋從極限登山到城市通勤的全場(chǎng)景需求，但沖鋒衣作為“核心爆款”在過(guò)去三年貢獻了主要業(yè)績(jì)增長(cháng)，這一結構在拉動(dòng)增長(cháng)的同時(shí)，也隱含潛在風(fēng)險。

新零售行業(yè)商品規劃師韓笑指出：“戶(hù)外消費市場(chǎng)具有明顯的潮流周期與偏好波動(dòng)，對特定單品的高度依賴(lài)，將使企業(yè)暴露于市場(chǎng)風(fēng)向轉變的系統性風(fēng)險?！敝档米⒁獾氖?，伯希和在招股書(shū)中亦明確提示，其業(yè)務(wù)依賴(lài)于消費者偏好與市場(chǎng)趨勢，若未能及時(shí)預測或應對變化，可能對銷(xiāo)售與財務(wù)狀況造成重大不利影響。

品類(lèi)擴張的必要性顯而易見(jiàn)，執行層面挑戰卻更為復雜。招股書(shū)顯示，伯希和采用輕資產(chǎn)運營(yíng)模式，不擁有自主制造設施，主要通過(guò)OEM與第三方制造商合作。公司表示，此舉有助于將資源集中在產(chǎn)品設計、開(kāi)發(fā)與品牌建設等核心環(huán)節，并保持運營(yíng)靈活性。

不過(guò)，在韓笑看來(lái)，這一模式在拓展戶(hù)外鞋履等專(zhuān)業(yè)性更強的品類(lèi)時(shí)，可能面臨新的考驗?！拜p資產(chǎn)模式有助于快速響應市場(chǎng)變化，但在需要深度技術(shù)積累的品類(lèi)中，如何確保研發(fā)深度、供應鏈協(xié)同與品質(zhì)一致性，將成為關(guān)鍵挑戰?！彼a充道，“特別是在鞋類(lèi)等對工藝技術(shù)要求更高的領(lǐng)域，需要建立更緊密的制造伙伴關(guān)系和更完善的品控體系?！?/p>

品牌認知的延伸也充滿(mǎn)挑戰。陶桃分析稱(chēng)，消費者對伯希和的認知仍集中在沖鋒衣品類(lèi)，要讓其接受同一品牌在徒步鞋等專(zhuān)業(yè)領(lǐng)域的產(chǎn)品，需要深度且系統的“品牌認知重塑”。

從渠道層面看，伯希和在保持線(xiàn)上優(yōu)勢的同時(shí)，正以季度凈增近40家的速度布局線(xiàn)下門(mén)店。今年上半年，伯希和銷(xiāo)售及分銷(xiāo)費用率升至41.5%，其中線(xiàn)下門(mén)店的運營(yíng)成本貢獻顯著(zhù)。但快速擴張帶來(lái)的財務(wù)壓力已經(jīng)引起業(yè)內人士的關(guān)注。

前述券商人士提醒：“這種擴張模式上市后將面臨更嚴格的審視。資本市場(chǎng)不僅關(guān)注品牌門(mén)店數量，更關(guān)注單店盈利能力和投資回報周期。健康的坪效（計算商場(chǎng)經(jīng)營(yíng)效益的指標，即每平方米的面積可以產(chǎn)出多少營(yíng)業(yè)額）與可持續的盈利模型，才是支撐估值的關(guān)鍵?！?/p>

顯然，對伯希和而言，品類(lèi)多元與渠道健康已成為相輔相成的戰略目標，市場(chǎng)最終評估的不僅是其過(guò)去的增長(cháng)故事，更是其駕馭更復雜商業(yè)格局的能力。

IPO背后的資本圖景

隨著(zhù)伯希和正式向港交所遞交上市申請，其股權結構背后的戰略邏輯引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注。從安徽亳州的地方國資，到騰訊、啟明創(chuàng )投、金沙江創(chuàng )投等機構投資者，不同背景資本共同押注伯希和，既體現出對戶(hù)外消費賽道的共識，也反映了對中國本土品牌成長(cháng)路徑的差異化賦能邏輯。

安徽省文化產(chǎn)業(yè)投資私募基金及亳州建安集團等地方國資的入股，被業(yè)內視為一種產(chǎn)業(yè)扶持舉措。投資人士李偉冉指出，這類(lèi)投資旨在通過(guò)扶持本土龍頭企業(yè)，帶動(dòng)區域產(chǎn)業(yè)集群整體升級。

在亳州市利辛縣將輕紡服飾列為主導產(chǎn)業(yè)的背景下，伯希和2024年產(chǎn)值同比增長(cháng)245.8%，已成為地方產(chǎn)業(yè)轉型的重要載體。李偉冉表示：“國資入場(chǎng)不僅是資金支持，更為品牌提供了穩定的發(fā)展環(huán)境和產(chǎn)業(yè)資源，這種模式有助于企業(yè)建立更穩固的供應鏈基礎?！?/p>

而騰訊作為重要戰略投資者的加入，代表了數字科技資本對實(shí)體消費場(chǎng)景的深度布局。據悉，騰訊此次投資主要基于對戶(hù)外運動(dòng)這一垂直消費場(chǎng)景長(cháng)期價(jià)值的看好。而啟明創(chuàng )投、金沙江創(chuàng )投等財務(wù)投資機構的參與，則更多基于對消費賽道增長(cháng)潛力的獨立判斷。這些機構在評估項目時(shí)，既看重品牌成長(cháng)性，也考量產(chǎn)業(yè)資本與戰略投資者可能帶來(lái)的協(xié)同效應。

在李偉冉看來(lái)，伯希和形成的“產(chǎn)業(yè)資本+戰略投資+財務(wù)投資”多元股東結構具有一定創(chuàng )新性?！斑@種結構融合了不同資本的優(yōu)勢——產(chǎn)業(yè)資本奠定根基，戰略資本提供生態(tài)協(xié)同，財務(wù)資本助推市場(chǎng)化進(jìn)程。關(guān)鍵在于企業(yè)能否有效整合資源，將其轉化為持續競爭力?！?/p>

多元資本在注入動(dòng)力的同時(shí)，也對企業(yè)的戰略定力提出更高要求。市場(chǎng)關(guān)注的核心在于：伯希和自身的品牌內核，能否承載并兌現來(lái)自各方的期待？如何將外部賦能轉化為可持續的競爭優(yōu)勢？

“資本為企業(yè)提供了加速發(fā)展的燃料，但決定品牌能走多遠的，始終是產(chǎn)品創(chuàng )新深度與品牌文化厚度。尤其在多輪資本加持下，企業(yè)容易面臨戰略焦點(diǎn)模糊的挑戰。管理團隊必須確保所有資源都服務(wù)于品牌核心價(jià)值的塑造，而非被短期增長(cháng)目標牽引。這要求企業(yè)在享受資本紅利的同時(shí)，展現出更清晰的戰略主見(jiàn)與更強的執行韌性?！崩顐ト教貏e強調，“資本的合力能否最終成就一個(gè)持久品牌，答案不在股東名冊中，而在產(chǎn)品研發(fā)、用戶(hù)溝通與品牌長(cháng)期價(jià)值的堅守中?！?/p>

來(lái)源｜《法人》雜志

審核｜白馗 王婧 渠洋

校對｜惠寧寧 張雪慧 張波